Колонки Тетяна Богдан
  1475  0

Як Мінфін та НБУ створили загрозу макростабільності

Адекватної реакції з боку Мінфіну та НБУ не спостерігається, а деякі заходи фіскальної та монетарної політики ще більше посилюють наявні ризики і диспропорції.

З квітня 2019 року в секторі державних фінансів і на валютному ринку України спостерігався ряд небезпечних тенденцій, які створюють загрози для утримання макрофінансової стабільності протягом кількох років.

Однак, адекватної реакції з боку Мінфіну та НБУ не спостерігається, а деякі заходи фіскальної та монетарної політики ще більше посилюють наявні ризики і диспропорції.

По-перше, це надзвичайно високі відсоткові ставки за облігаціями внутрішньої державної позики (ОВДП), і небажання Мінфіну помітно їх знижувати у відповідь на приплив іноземного капіталу.

У липні середньозважена дохідність гривневих ОВДП становила 16,7% річних, знизившись лише на 2,3 п.п. відносно січня 2019 р.

Це відбувалося в умовах скорочення темпів інфляції з 9,8% у 2018 р. до 6,3-7% за прогнозом на 2019 р. і масового припливу іноземного капіталу на ринок ОВДП.

Серед 36 країн з ринками, що формуються, Україна мала одну з найвищих номінальних дохідностей внутрішніх державних облігацій і знаходилася на 3-му місці в рейтинговому списку.

За рівнем номінальних відсоткових ставок 1-річних облігацій (17,8% річних) Україну випереджали лише Єгипет (17,9%) і Аргентина (30,5%).

В той же час за показником реальної дохідності державних облігацій Україна займала І місце (близько 11% річних). Для порівняння: у Болгарії, Словаччині та Словенії номінальні відсоткові ставки мали від'ємні значення, в Хорватії, Угорщині, Чехії, Польщі та Таїланді ставки не перевищували 2% річних.

А в Марокко, Китаї, Сербії, Чилі, Малайзії, Румунії, В'єтнамі, Йорданії та Колумбії номінальні ставки знаходилися у діапазоні 2,1 – 4,5% річних (джерело даних - investing.com).

Виходячи з логіки економічних процесів, Мінфін мав би радикальніше знижувати відсоткові ставки за ОВДП, аби загальмувати приплив іноземного капіталу на цей ринок і попит вітчизняних інвесторів.

Але фактичний стан справ наштовхує на думку про домінування приватних інтересів у цій сфері.

Крім того, збільшення частки нерезидентів в операціях з ОВДП дозволяло Мінфіну відійти від прив'язки дохідності ОВДП до облікової ставки, рівень якої становив 17-17,5% річних (іноземні інвестори не купують короткострокові депозитні сертифікати НБУ).

Високі відсоткові ставки за внутрішніми і зовнішніми комерційними позиками, а також суттєвий розмір державного боргу є чинниками аномально високих бюджетних витрат на обслуговування боргу.

За І півріччя 2019 року з державного бюджету виплачено 60,4 млрд грн на обслуговування державного боргу, при тому, що витрати на оборону становили 44,6 млрд грн.

На виплату відсотків за боргом було спрямовано майже 11% видатків Державного бюджету та 3,6% ВВП країни.

Вказані відносні показники приблизно відповідали показникам попереднього року, але в півтора рази перевищували їх значення в І півріччі 2013 року (див. табл. 1).

Таблиця 1

Тиск боргових платежів на державний бюджет і ВВП країни

Показники

2013

І півріччя

2014

І півріччя

2015

І півріччя

2016

І півріччя

2017

І півріччя

2018

І півріччя

2019

І півріччя

Обслуговування держав-ного боргу, млрд грн:

16,0

22,4

42,6

47,6

52,6

55,4

60,4

Частка витрат на обслуговування боргу у ВИДАТКАХ бюджету, %

8,6

9,2

17,3

15,8

14,4

12,1

11,9

Відношення відсоткових

виплат за боргом до ВВП,%

2,4

3,2

5,1

4,8

4,2

3,6

3,6

Джерело: авторські розрахунки за даними Державної казначейської служби і Державного Комітету статистики.

Номінальні відсоткові ставки за ОВДП у даний час перевищують як темпи зростання абсолютних доходів бюджету, так і темпи зростання номінального ВВП.

Це вказує на порушення критеріїв фіскальної стійкості і свідчить про можливість виникнення боргових ускладнень за відсутності радикальних змін позичкової політики держави.

По-друге, це аномально висока позичкова активність Мінфіну на внутрішньому ринку і накопичення надлишкової ліквідності на рахунках Уряду.

За січень-липень 2019 до бюджету було залучено 255,3 млрд грн від розміщення ОВДП, що складало майже 90% річного плану.

Для порівняння: у січні-липні 2017 і 2018 р. такі залучення були в 2,7 – 3,5 рази меншими за обсягом (див. табл. 2).

В поточному періоді від ОВДП, номінованих в гривні, було отримано 164,1 млрд грн, а в іноземній валюті - $3,2 млрд та 0,2 млрд євро.

Чисті залучення коштів до бюджету від ОВДП (за вирахуванням погашення внутрішнього боргу) за січень-липень 2019 становили 67,7 млрд грн, в той час як за аналогічний період 2017 – 36,3 млрд грн, а 2018 р. – "мінус" 23,1 млрд грн.

У результаті надвисокої активності Мінфіну на первинному ринку, річний план по чистим внутрішнім запозиченням за 7 місяців поточного року було виконано на 110% (у 2017 р. за цей же період – на 33%).

Таблиця 2

Показники валових і чистих державних запозичень у 2017-2019 рр.

Період

2017

2018

2019

Показники

7 місяців

7 місяців

7 місяців

Валові запозичення всього, млрд. грн

92,9

97,9

316,6

– валові внутрішні позики, млрд грн

73,6

93,9

255,3

– валові зовнішні позики, млрд грн

19,4

4,0

61,3

Виконання річного плану по валовим внутрішнім позикам за 7 місяців, %

43,6

75,9

89,8

Нетто-запозичення всього, млрд. грн

36,3

-23,1

67,7

– чисті внутрішні позики, млрд грн

23,2

-2,1

58

– чисті зовнішні позики, млрд грн

13,2

-21,0

9,7

Виконання плану на 7 місяців по чистим внутрішнім позикам, %

33,0

0

110,4

Джерело: авторські розрахунки за даними Державної казначейської служби.

Активне придбання ОВДП нерезидентами (за 7 місяців їх портфель ОВДП збільшився від 6,3 млрд грн до 86,4 млрд грн) дозволяло Мінфіну безперешкодно нарощувати обсяги розміщень ОВДП.

Але залучаючи гігантські суми позикових коштів, Мінфін просто збільшував залишки на єдиному казначейському рахунку (ЄКР) і валютних рахунках Уряду.

Адже, фінансування планового дефіциту бюджету і проведення виплат у рахунок погашення державного боргу не потребувало такої суми державних позик.

За даними Мінфіну, станом на 1 серпня сума коштів на ЄКР становила 49,0 млрд грн, додатково на валютних рахунках Казначейства в гривневому еквіваленті знаходилося ще 76,8 млрд грн. Для порівняння: рік тому залишок коштів у гривнях на ЄКР становив 2 млрд грн.

Тобто гострої потреби у запозиченні Мінфіном 255,3 млрд грн на внутрішньому фінансовому ринку не існувало. Доцільність завчасного накопичення такої суми в липні місяці для проведення майбутніх виплат у вересні-жовтні також викликає великі сумніви.

Слід відзначити, що "зайві" гроші на рахунках Уряду для нашої держави є дуже дорогим задоволенням. Так, на кожні запозичені від продажу ОВДП 10 млрд грн, які осідають на ЄКР упродовж місяця і не використовуються, Мінфін нараховує 130 млн грн відсоткових платежів.

На мою думку, саме в отриманні таких виплат приватними інвесторами й полягає найбільш вірогідна мотивація розміщувати "надлишкові" обсяги ОВДП і утримуватися від суттєвого зниження їх дохідності.

По-третє, це недостатня активність НБУ на валютному ринку і відсутність адекватної подушки безпеки у випадку відтоку іноземного капіталу з ринку ОВДП.

Міжнародні резерви України станом на кінець липня 2019 становили $21,84 млрд, збільшившись лише на $1 млрд відносно до початку року.

Обсяг чистих міжнародних резервів (за вирахуванням позик МВФ) ледь перевищував $11 млрд.

Серед набору критеріїв адекватності міжнародних резервів Україна задовольняла лише один з них – розмір резервів у місяцях імпорту товарів і послуг.

За іншими критеріями помітним є значне відставання. Так, міжнародні резерви України становили 47,8% короткострокового зовнішнього боргу при мінімально необхідному рівні 100%.

Відносно композитного критерію МВФ фактичний обсяг міжнародних резервів України перебував на рівні близько 75%, відстаючи на четверть від нормативного значення.

Таблиця 3

Порівняння чистих інвестицій нерезидентів в ОВДП і чистих валютних інтервенцій НБУ в січні-липні 2019 р, млрд дол. США.

Місяць

Приріст ОВДП у власності нерезидентів (за місяць)

Чисті валютні інтервенції НБУ

липень

1,2

1,3

червень

0,6

0,3

травень

0,2

0,2

квітень

0,6

0,3

березень

0,3

0,2

лютий

0,1

0,3

січень

0,2

0,1

Всього 7 місяців 2019 р.

3,2

2,7

Джерело: авторські розрахунки за даними Національного банку України.

Приплив іноземного позикового капіталу на ринок ОВДП з січня 2019 створював сприятливі можливості для поповнення міжнародних резервів НБУ.

Крім того, викуп додаткової пропозиції іноземної валюти Національним банком був конче необхідним, з огляду на короткостроковий характер таких вкладень і вірогідність зворотного руху іноземного капіталу, починаючи з вересня 2019.

Але НБУ проігнорував цю необхідність і не скористався повною мірою вказаною можливістю.

Як свідчать дані табл. 3, за січень-липень 2019 обсяги чистих валютних інтервенцій НБУ були меншими від чистого приросту заборгованості держави перед нерезидентами.

Лише в лютому і липні НБУ викупив більше валюти на ринку, ніж забезпечили іноземні інвестори в ОВДП.

Всього за січень-липень 2019 року розбіжність між чистими вкладеннями нерезидентів в ОВДП і чистими валютними інтервенціями НБУ досягла $500 млн.

Такий стан справ вказує на можливість помітного скорочення валютних резервів НБУ після "виходу" нерезидентів з ринку ОВДП.

Адже, капітал нерезидентів – це не лише притік валюти і коштів до бюджету, а й необхідність проведення зворотніх виплат з урахуванням генерованої дохідності.

Це породжуватиме додатковий тиск на платіжний баланс/ міжнародні резерви НБУ та спустошуватиме державний бюджет країни, закріплюючи за ним функцію обслуговування інтересів фінансової олігархії.

Комментировать
Сортировать:
в виде дерева
по дате
по имени пользователя
по рейтингу
 
 
 
 
 
 вверх